먼저 결론
- 커버드콜은 달마다 사고팔아야 해서 거래 비용이 많이 쌓인다.
- 벌어들이는 몫 자체가 얇아서 같은 비용도 더 크게 느껴진다.
- 여기 나오는 숫자는 모두 합성 예시(가짜로 만들어 본 예시 데이터)다.
배경
커버드콜은 주식을 가진 채로 약속을 하나 파는 방법이다. "값이 오르면 정해진 가격에 팔아 주겠다"는 약속이다. 그 약속을 사 간 사람에게서 대가로 돈을 받는다. 이 돈을 프리미엄이라고 부른다.
이 사이트의 커버드콜 상태보드는 2019년 1월부터 2026년 8월까지를 담는다. 백테스트와 실제 기록이 겹치는 구간은 92개월이다. 기록은 이렇다.
- 비용 없음: -41.7%
- 비용 반영: -59.7%
- 비용 드래그: -17.9%p
비용 드래그는 수수료 같은 비용 때문에 수익이 깎이는 정도를 말한다. %p는 퍼센트끼리의 차이를 뜻한다.
같은 기간 60/40의 드래그는 -6.0%p였다. 코스피를 그냥 들고만 있었을 때는 -8.4%p였다. 왜 커버드콜만 3배 가까이 벌어질까.
원인 1: 사고파는 횟수가 원래 많다
커버드콜은 만기가 올 때마다 콜을 다시 팔아야 한다. 이것을 롤(만기가 된 약속을 정리하고 다음 만기로 다시 파는 것)이라고 부른다. 한 달 단위로 옵션을 운용하면 이렇게 된다.
- 콜 매도 + 만기 정리(또는 롤) = 한 달에 왕복 거래 2회 이상
- 1년이면 최소 24
48회 → 60/40의 연 4회(분기 리밸런싱)보다 612배 많다 - 비용 드래그 ≈ 거래 횟수 × 회전율 × 왕복 비용
회전율은 가진 것을 얼마나 자주 사고파는지를 뜻한다. 이 식에서 거래 횟수가 늘면 비용도 그만큼 그대로 쌓인다.
원인 2: 옵션은 주식보다 사고팔 때 손해가 크다
옵션은 주식보다 사려는 사람과 팔려는 사람이 적다. 그래서 사는 값과 파는 값의 차이가 크다. 이 벌어진 틈을 스프레드라고 부른다.
- 콜 옵션 매도 호가 스프레드는 보통 그 행사가(미리 정해 둔 매매 가격)의 1~5%
- 만기일처럼 롤이 몰리는 날에는 스프레드가 더 벌어진다
- 소액 계좌에서는 값을 정하지 않고 시장가로 그냥 체결되는 일도 잦다
백테스트가 옵션 이론가(수식으로 계산한 이론상의 값, 블랙-숄즈)로 체결됐다고 가정한다고 하자. 그러면 이 스프레드가 통째로 빠져 버린다.
원인 3: 오르는 장에서 놓친 몫에 비용까지 겹친다
비용을 빼지 않은 곡선도 -41.7%p로 깊게 내려가 있다. 2019~2026년 표본은 값이 오르는 장이었다. 그런데 콜이 계속 행사되면서 오른 몫의 대부분을 상대에게 넘겨줬다. 여기에 비용까지 얹히면 이렇게 된다.
- 넘겨준 오름폭(기회비용, 다른 선택을 했다면 얻었을 몫)은 되돌아올 길이 없다
- 남은 수익(프리미엄)에서만 거래 비용이 계속 빠져나간다
즉 벌어들이는 몫 자체가 얇은 전략에서 비용이 상대적으로 크게 보이는 구조다. 같은 -1%p 비용이라도 무게가 다르다.
- 연 10%를 버는 전략에는 10%의 부담
- 연 2%를 버는 전략에는 50%의 부담
표를 다시 읽는 법
연도별 괴리 기록은 2023 -3.4%p, 2024 -3.5%p, 2025 -7.1%p, 2026 -2.8%p다. 2025년만 유난히 크게 벌어졌다. 변동성(값이 오르내리는 폭)이 크게 튀던 상황이었다. 변동성이 커지면 옵션 시장의 호가는 넓어진다. 그래서 스프레드와 슬리피지(주문한 값과 실제 체결된 값의 차이)가 함께 커진 것으로 읽는다.
이 대목은 방법의 한계도 보여준다. 백테스트는 비용을 고정된 값으로 놓고 계산한다. 하지만 실전의 비용은 상황에 따라 달라진다. 고정된 가정은 그 변화를 담지 못한다.
결론이 아닌 기록
- 커버드콜의 -17.9%p 드래그는 전략의 실패가 아니다. 거래가 많고 수익원이 얇은 구조에서 나오는 산술적 결과다.
- 백테스트가 옵션 이론가와 고정 비용으로 계산하는 한, 표본이 길어져도 이 격차는 좁아지지 않는다.
- 해석할 만한 질문은 "커버드콜이 나쁜가"가 아니다. "매달 롤을 하고 국내 옵션 스프레드까지 감안해도 프리미엄이 비용을 덮는가" 이다.
얇은 프리미엄 위에서 스프레드가 커 보이는 이유
이 절은 새 곡선을 추가하지 않는다. 본문의 세 원인, 즉 횟수와 옵션 스프레드와 얇은 수익원을 한 번에 하나만 바꿔 읽을 때의 순서를 적는다. 숫자는 모두 합성 예시다.
횟수만 보면 월별 롤은 분기 배분보다 거래가 많다. 많다는 사실은 드래그의 방향을 설명한다. 그러나 같은 횟수라도 주식의 왕복과 옵션의 왕복은 크기가 다르다. 옵션은 사려는 쪽과 팔려는 쪽의 호가 차이가 넓을 수 있고, 만기가 몰리는 날에는 더 넓어진다. 백테스트가 이론가에 체결됐다고 두면 그 넓이가 빠진다. 그래서 횟수를 반으로 줄이는 상상은, 스프레드를 그대로 둔 채 이론가 체결을 유지할 때만 드래그를 반으로 만든다. 실전의 스프레드는 횟수와 별도로 남는다. 횟수 대책만 말하면 두 번째 원인을 첫 번째 원인으로 착각한 것이다.
얇은 수익원은 같은 1%p의 무게를 바꾼다. 프리미엄으로 남는 폭이 좁은데 그 위에서 롤 비용이 빠지면, 비용의 절대 폭이 주식 보유와 같아도 남은 폭에서 차지하는 비율은 더 크다. 본문이 적었듯 오르는 구간에서 위로 열린 몫은 이미 콜에 넘겨진 뒤다. 넘겨진 몫은 비용을 아낀다고 돌아오지 않는다. 비용 논의는 남은 프리미엄이 롤과 스프레드를 덮는지로 좁혀져야 한다. "커버드콜이 나쁜가"로 넓히면 세 원인의 산술이 성격 평가로 바뀐다.
2025년 한 해의 간격이 유난히 컸다는 기록은 고정 비용 가정의 한계를 보여 준다. 변동이 큰 국면에서 호가가 넓어지면 실제 체결 차이는 백테스트에 넣어 둔 상수보다 커진다. 상수는 평균적인 날의 자리이고, 넓은 날의 자리는 아니다. 그 해를 상수의 실패로만 읽어도 안 되고, 규칙 전체의 실패로 확대해도 안 된다. 국면마다 스프레드가 달랐다는 관찰로 남겨 두는 것이 이 표본이 허용하는 문장이다.
다음 질문도 결과를 미리 적지 않는다. 롤의 주기를 늘리면 횟수 칸은 줄지만, 행사 가능성의 분포가 바뀌어 넘겨주는 오름폭도 같이 바뀐다. 두 칸이 동시에 움직인다. 동시에 움직인 비교는 어느 칸이 드래그를 줄였는지 말하지 못한다. 겹쳐 보려면 넘기는 폭의 규칙을 고정한 채 롤 횟수만 바꾸거나, 횟수를 고정한 채 스프레드 가정만 바꿔야 한다. 이 글은 그 실험을 해 둔 기록이 아니라, 실험을 섞으면 왜 해석이 막히는지를 적어 둔 기록이다.
읽을 때 가져갈 구분은 셋이다. 거래가 많아서 쌓인 부분, 호가 차이 때문에 이론가와 어긋난 부분, 애초에 남은 프리미엄이 얇아서 같은 비용이 커 보이는 부분. 셋 중 어디를 말하는 문장인지 표시되지 않은 결론은 이 페이지의 표와 연결되지 않는다. 표의 연도별 간격은 그 구분을 확인하라고 있는 것이지, 다음 해의 폭을 알리려고 있는 것이 아니다.
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